Головна |
« Попередня | Наступна » | |
Середньозважена і гранична вартість (ціна) капіталу |
||
Зарубіжні економісти неоднозначно трактують вартість капіталу. Так, Ф. Лі Ченг і Д. І. Фіннерті вважають, що «оцінка витрат залучення капіталу, або вартості капіталу є важливим етапом процесу прийняття інвестиційних рішень. Але оцінка витрат залучення капіталу важлива і при прийнятті інших рішень, наприклад про випуск облігацій, про придбання обладнання або його оренду, про вибір інвестиційної стратегії. Нарешті, головною метою фінансового менеджменту є максимізація вартості компанії, а одним з методів досягнення цієї мети є скорочення витрат, у тому числі витрат на залучення капіталу »2 У фінансовому аспекті вартість капіталу є одночасно оцінкою альтернативних витрат (opportunity cost - англ). Необхідна інвестором доході іость висловлює альтернативні вкладення в даний проект, а не в іншій, аналогічний за рівнем ризику. Джерелами інвестиційних ресурсів можуть бути, Нерозподі-ленна прибуток, кредити банків, емісія акцій. Кожному джерелу супроводжує певний ризик і, отже, різні значення необхідної норми рентабельності для компенсації інвестиційного ризику. Крім того, компенсація передбачає, що очіку / деем прибутковість інвестицій буде вище загра1 НУ залучення інвестиційних ресурсів. Основним аспектом інвестування є вибір реальних проектів або фінансових активів, доходи від яких забезпечать компенсацію ризику і збільшать вартість акціонерного капіталу компанії. С. Росс вважає, що «вартість капіталу в першу чергу залежить від методу використання позик, а не від їх джерел». Слід враховувати, що вартість інвестованого капіталу залежить і Від ступеня ризику, свяеанногосегоразмещеніем. При використанні корпорацією власних коштів і позик загальна вартість капіталу буде раина сумарного прибутку, необхідної для виплати компенсацій власникам акцій і кредиторам. Іншими словами, вартість капіталу буде відображати ціну акціонерного капіталу і ціну боргових зобов'язань корпорації. Ван Хорн зазначає, що «вартість капіталу - точна або передбачуваний прибуток, необхідна для різних типів фінансування Загальна вартість капіталу є середня зважена індивідуальних вартостей». Далі Ван Хорн вводить деякі обмеження, необхідність яких пояснюється наступними обставинами. Для корпорації в цілому важлива концентрація засобів. Тому загальна вартість капіталу як критерій прийняття інвестиційних рішень застосовна тільки у випадках, коли: актівтд компанії однакові з точки зору ризику: інвестиційні пропозиції, які оцінюють і розглядають, мають рав ву ступінь ризику. Якщо інвестиційні пропозиції мають різну ступінь ризику, то необхідна норма прибутку для компанії в цілому не може служити критерієм для прийняття рішення. Приведені концепції достатньо обгрунтовані і мають право на існування і практичне застосування в ринковій економіці розвинутого типу. Розглянемо найважливіші аспекти використання показника вартості капіталу в діяльності корпорації. Вартість капіталу використовують як вимірювач дохідності поточної діяльності. Оскільки вартість капіталу відображає частину прибутку (нерозподіленого прибутку), яка повинна бути сплачена за залучення нового капіталу, то даний показник є мінімальною нормою її формування від усіх видів діяльності (теку шей, інвестиційної та фінансової) корпорації. Показник вартості капіталу застосовують як критерій у процесі здійснення реального інвестування. Рівень вартості (ціни) капіталу використовують гак дисконтну ставку, за якою суму майбутнього потоку при-водять до справжньої вартості. Крім того, рівень вартості капіталу служить базою для порівняння з внутрішньою нормою прибутковості (ВИД) поданого проекту. Якщо ВИД нижче, ніж показник вартості капіталу, то подібний інвестиційний проект не приймають до реалізації. 3. Вартість капіталу корпорації виступає головним критерієм для вимірювання ефективності фінансових інвестицій. При оцінці прибутковості окремих фінансових інструментів (акцій і корпоративних облігацій) базою порівняння виступає вартість капіталу. Індикатор вартості капіталу дозволяє оцінити не тільки реальну ринкову вартість і прибутковість окремих видів емісійних цінних паперів, а й визначити найбільш перспективні напрямки фінансового інвестування. Крім того, даний показник є мірою оцінки прибутковості фондового портфеля в цілому. Наприклад, для оцінки сьогоднішньої дійсної вартості акцій (СЛ) широко використовують формулу М Гордона: (4.4) де СА - дійсна вартість звичайної акції, грошові одиниці; До - сума дивіденду, отриманого за акції в попередньому році, грошові одиниці; Р - необхідний власником (акціонером) рівень прибутковості акції, частки одиниці; К - передбачуваний щорічне зростання дивіденду, частки одиниці. Приклад Припустимо, акціонерне товариство (АТ) виплатило за базовий рік по 6 руб. дивіденду на одну звичайну акцію. На основі статистики за попередні роки акціонер очікує зростання дивідендів у майбутньому за нормою 12%. Необхідний рівень (Р) прийнятий ним у 20%. Тоді дійсна вартість акції складе: СА, ЛЛЧ-Ю = 6х (1 +0,12) Р-К 0,2-0,12 Акціонер вправі зіставити цю дійсну вартість акції з ринковою ціною, за якою він може її купити (припустимо, за ціною 90 руб.) або продати (за ціною 80 руб.), тобто зробити правильний вибір. Модель оцінки поточної ринкової вартості акцій з постійним дивідендом має вигляд: СА-(4.5) де Д - річна сума постійного дивіденду; Р - норма поточної прибутковості акцій даного типу, частки одиниці. По акції «А» виплачують щорічний постійний дивіденд у сумі 10 руб. Норма поточної прибутковості акцій даного типу дорівнює 20% на рік: о СА-- 40 руб. 0,2 Вартість капіталу а розрізі окремих його елементів (власного і позикового) використовують в процесі управління його структурою за допомогою ко-коефіцієнтів заборгованості та фінансування: V '! (4-6) При коефіцієнті заборгованості більш 1,0 і коефіцієнті фінансування менше 1,0 (100%) корпорація втрачає фінансову незалежність і несе значні витрати з обслуговування боргу перед кредиторами у формі процентних платежів. Вартість капіталу корпорації виступає критерієм ефективності лізингових операції, тобто вибору між единовременном оплатою придбаного об-орудованія або взяття його в довгострокову оренду з правом подальшого викупу (фінансовий лнзнпт). Якщо вартість обслуговування лізингу перевищує ціну капіталу корпорації, то застосування фінансового лізингу стає невигідним. Краще в цьому випадку провести одноразову оплату придбаного устаткування. Вартістю каніталаіемеряют рівень ринкової ціни компанії. Зниження ціни капіталу призводить до зростання ринкової вартості фірми, н навпаки. Особливо наочно ця залежність проявляекя в діяльності акціонерного товариства (АТ), ціпа акцій якого періодично підвищується або знижується па фондовому ринку, що впливає на вартість капіталу товариства. Отже, управління вартістю капіталу є необхідною ус-ловіем підвищення ринкової ціни фірми. При управлінні вартістю капіталу рекомендуютсоб.іодать наступні принципи (правила). Принцип поелементної оцінки вартості капіталу. За тривалістю функціонування в даній конкретній формі активи і пасиви корпорації поділяють на довгострокові і короткострокові. Мобілізація того або іншого елемента пасивів (джерел коштів) для фінансування активів пов'язана з певними витратами: акціонерам необхідно виплачувати дивіденди; власникам корпора гнвіих облігацій - відсотки; банкам - відсотки за надані ними позики і ін Структура даних джерел істотно розрізняється і залежить від виду підприємства та сфери підприємницької діяльності. Крім того, у кожного джерела коштів ціна своя, тому ціну капіталу зазвичай визначають за формулою середньої арифметичної зваженої. Для деяких джерел коштів ціну капіталу можна встановити досить точно (ціна акціонерного капіталу, банківського кредиту н ін.) За іншими джерелами виконати такі розрахунки складніше (наприклад, за статтями накопиченого прибутку, кредиторської заборгованості). Загальну величину грошових коштів, яку слід сплатити за залучення певного об'емаденежних ресурсів, виражену у відсотках до цього обсягу, називають ціною капіталу. В ідеальному випадку оборотні активи фінансують за с "ет короткострокових зобов'язань, а необоротні активи - за рахунок довгострокових зобов'язань і власного капіталу. При цьому оптимізується загальна сума витрат по залученню коштів з різних джерел. Знаючи Орієнтовна величину вартості капіталу, можна здійснювати порівняльний аналіз ефективності вкладених коштів в активи корпорації, включаючи оцінку інвестиційних проектів. Принцип інтегральної (узагальненої) оцінки вартості капіталу Таким узагальнюючим вимірювачем служить середньозважена вартість капіталу - ССК (Weighted Average of Capital - WACC). CCK являє собою мінімальну норму прибутку, яку очікують інвестори від своїх вкладень. Вибрані для реалізації проекти повинні забезпечувати хоч би не меншу рентабельність, ніж ССК. Розраховують ССК як середньозважену величину індивідуальних вартостей (цін) залучення різних видів джерел засобів : акціонерного капіталу; облігаційних позик; банківських кредитів; кредиторської заборгованості; нерозподіленого прибутку. На відміну від зовнішніх джерел пайової і боргового фінансування нерозподілений прибуток є внутрішнім джерелом корпорації. На перший погляд здається, що це безкоштовний джерело, не пов'язаний з фінансовою ринком. Нерозподілений прибуток (що залишилася після оподаткування та виплати дивідендів) належить акціонерам компанії. Саме вони вирішують (за участю менеджерів), вкласти чи грошові кошти у виробництво або направити їх на виплату дивідендів. Тому нерозподілений прибуток слід розглядати як капітал, вкладаючи в який акціонери бажали б отримати додатковий дохід (прибуток). Тому вартість нерозподіленого прибутку збігається з ціною капіталу, отриманого від розміщення звичайних акцій. Корпорація змушена нести додаткові витрати, пов'язані з розміщенням нового випуску акцій. При мобілізації нерозподіленого прибутку такі витрати відсутні. Стандартна формула для обчислення К (WACC) наступна: CCtf =? z /, xy "(4.7) де Ц-цеіа 1-го джерела,%; У - питома вага i-ro джерела в їх загальному обсязі, частки одиниці; п - кількість джерел (i = 1,2,3, ..., п). З точки зору ризику ССК визначають як безризикову частина норми прибутку на вкладений капітал (зазвичай дорівнює середній нормі прибутковості по державних цінних паперів). Концепція ССК є різнобічної і передбачає проведення численних калькуляцій. У повсякденній практиці можливий експрес-метод, при якому за ССК приймають середню ставку банківського відсотка (по рублевих або валютних кредитах і депозитах). Подібний підхід цілком логічний, оскільки Глава 4. Ціна капіталу та управління його структурою Таблиця 4.1. Розрахунок СКК по ВАТ Джерела коштів Середня вартість джерела для ВАТ,% Частка джерела в пасиві балансу, частки одиниці 1 Звичайні акції 40 0,5 2. Привілейовані акції 20 0,1 3. Корпоративні облігації 25 0,05 4. Кредитори 10 0,2 5. Короткострокові кредити банків 23 0,15 РАЗОМ - 1,0 при виборі варіанта інвестування очікувана рентабельність інвестицій (JP ") повинна б гь вище середньої процентної ставки за кредит (Рі > СП). Критерій ССК використовують в інвестиційному аналізі при відборі проектів до реалізації: для дисконтування грошових потоків в процесі приведення їх майбутньої вартості до справжньої і визначення чистої поточної вартості (ЧТС ~ NPV). Якщо NPV (Net Present Value) більше нуля, то проект допускають кдаль-дальшої розгляду; Приклад Вихідні дані для розрахунку ССК представлені в табл. 4.1. ССК-40 x 0,5 + 20 x 0,1 +25 x 0, 05 + 10 x 0,2 + 23 x 0,15 - 28,7%. Облікова ставка Центрального банку Росії, встановлена з 07.08.02, складає 21%. Якщо кредити видаються за обліковою ставкою , то залучення капіталу за ССК = 28,7% для ВАТ невигідно. Принцип порівнянності власного н позикового капіталу 210 В процесі оцінки вартості капіталу слід враховувати, що складові його елементи неоднаково позначаються на балансі. Надаваний корпорації позиковий капітал оцінюють за цінами, наближеними до ринкових, а власний капітал, як правило, - за цінами нижче ринкових. У зв'язку з тим що оцінка величини власного капіталу занижена, його вартість в процесі фінансових розрахунків штучно завищують. Для забезпечення порівнянності розрахунків ССК величина його власної частини повинна бути виражена в поточній ринковій вартості. Для цього спочатку визначають вартість ч істих активів (ЧА) акціонерного товариства, яка утворена за рахунок власного капіталу; ЧА - активи - зобов'язання по пасиву (без статті * Доходи майбутніх періодів *) - цільове фінансування. Потім встановлюють склад чистих активів. На практиці виходять з того, що за рахунок власного капіталу покриваються необоротні активи та частина оборотних активів у формі запасів: Запаси - чисті активи - необоротні активи. Потім здійснюють переоцінку індексації балансової вартості необоротних активів та запасів з урахуванням поточних ринкових цін. Згідно з Положенням але бухгалтерського обліку «Облік основних засобів» (ПБУ 6/01) від 30 03.01, комерційні організації мають право не частіше одного разу на рік (на початок звітного року) переоцінювати групи однорідних об'єктів основних засобів за поточною (відновної) вартості шляхом індексації або прямого перерахунку за документально підтвердженими ринковими цінами. При прийнятті рішення про переоцінку таких основних засобів необхідно враховувати, що в подальшому їх переоцінюють регулярно, щоб вартість інвентарних об'єктів, за якою їх відображають у бухгалтерському обліку та звітності, суттєво не відрізнялася від поточної (відновлювальної) вартості. Сума даних активів після їх переоцінки характеризує поточну ринкову вартість власного капіталу (чистих активів), використовувану в порівнянних розрахунках ВІД. Принцип динамічної оцінки вартості капіталу Фактори, що впливають на показник ССК, дуже мінливі. Тому у зв'язку з коливанням вартості окремих елементів капіталу в ССК повинні вноситися постійні корективи. Для оцінки вартості сформованого капіталу використовують фактичні (звітні) показники, пов'язані з оцінкою окремих його елементів. Оцінка прогнозної вартості капіталу має імовірнісний характер, який обумовлений прогнозом кон'юнктури иа фінансовому ринку, динамікою фінансових результатів, власної платоспроможністю, рівнем інвестиційного ризику і т. д. Принцип взаємозв'язку оцінки поточної та майбутньої вартості ССК Такий взаємозв'язок забезпечується за допомогою розрахунку показника граничної вартості (ціни) капіталу (TICK - Marginal Cost of Capital, MCC). Це показник приросту ССК до суми кожної нової його одиниці, додатково залученої корпорацією. Гранична ціна капіталу характеризує ті витрати, які корпорація змушена буде понести для відтворення необхідної структури капіталу при сформованих умовах фінансового ринку. Наприклад, корпорація припускає реалізувати новий інвестиційний проект з освоєння нафтового родовища. Для цього необхідно залучити додаткові джерела фінансування. Їх можна отримати тільки на фінансовому ринку. У даному випадку прогнозна вартість капіталу, яка і буде вважатися граничної, може значно відрізнятися від поточної ринкової оцінки. (4.9) (4.10) ПСК = А ССК Д К ' де ССК - приріст середньозваженої вартості капіталу в прогнозному періоді,%, К - приріст всього капіталу в прогнозному періоді,%. Розрахунок граничної вартості (ціни) капіталу (ПСК) здійснюють за формулою Залучення додаткового капіталу за рахунок власних і позикових коштів на кожному етапі розвитку корпорації має свої межі Так, зростання власного капіталу за рахунок прибутку обмежений її обсягом. Збільшення випуску емісійних цінних паперів понад ємності фондового ринку можливе тільки при високому рівні дивідендних і процентних виплат акціонерам і кредиторам, що призводить до подорожчання ціни ССК Залучення додаткового банківського кредиту супроводжується підвищенням кредитного та процентного ризиків для позикодавців Крім того, кредитні ресурси банків не безмежні. Подібна ситуація на фінансовому ринку повинна враховуватися керівництвом корпорації при прийнятті інвестиційних рішень. Граничну вартість капіталу рекомендують порівнювати з очікуваною нормою прибутку по окремим комерційним операціям і проектам, для осуще ствления яких потрібне залучення додаткового капіталу Правило тут таке: очікувана норма прибутку повинна бути вище граничної ціни капіталу Визначення межі ефективності використання додатково залученого капіталу Тут визначальним параметром є гея гранична ефективність капіталу (ПЕК) ВЕК = - ^ ~, (4.11) & ССК де АР. - Приріст рівня рентабельності капіталу,%; Асско-приріст середньозваженої вартості капіталу,%. Наведені принципи оцінки дозволяють вибрати систему ключових показників, що характеризують вартість (ціну) капіталу та критерії ефективності його використання як в поточному, так і в майбутньому періоді |
||
« Попередня | Наступна » | |
|
||
|
||
Інформація, релевантна "Середньозважена і гранична вартість (ціна) капіталу" |
||
|